Der Euro-Raum leidet derzeit unter einer schweren Zahlungsbilanzkrise von der Art, wie man sie von Festkurssystemen kennt. Da das Kapital aus dem Defizitland flieht und der Importüberhang nicht mehr finanziert werden kann, hilft die Notenbank mit frisch gedrucktem Geld aus. Wie immer entsteht die Krise, weil die Aufnahmefähigkeit der anderen Länder für das zuströmende Außengeld an Grenzen stößt.
Bis zum März 2011 wurde in den GIPS-Ländern (Griechenland, Irland, Portugal und Spanien) zusammengenommen für 314 Milliarden Euro zusätzliches Zentralbankgeld geschöpft und verliehen, um die Zahlungsbilanzdefizite dieser Länder zu finanzieren, ihnen also den Nettoerwerb von Gütern und Vermögensobjekten in anderen Ländern des Euro-Raums zu ermöglichen. Dieses zusätzliche Geld (die Target-Salden) umfasst derzeit 59 Prozent des gesamten Bestands an kreditgeschöpftem Zentralbankgeld im Euro-Raum oder 90 Prozent desjenigen Teils, der aus den GIPS-Ländern stammt.
Das von außen hereinströmende Zentralbankgeld verdrängte in den Kernländern der ehemaligen D-Mark-Zone eins zu eins die durch Notenbankkredit zustande gekommene Geldmenge, seit 2008 etwa 100 Milliarden Euro pro Jahr. Da der Restbestand dieses Kredits Ende letzten Jahres schon bis auf 180 Milliarden Euro geschrumpft war, droht er im Jahr 2013 gänzlich zur Neige zu gehen. Die EZB könnte in diesem Fall die Banken der Kernländer mit ihrem Hauptrefinanzierungssatz nicht mehr erreichen und verlöre ihr wichtigstes geldpolitisches Instrument.
Das ist der Grund dafür, dass Griechenland, Irland und Portugal vom Rettungsschirm der EZB unter den Rettungsschirm der Euro-Staaten geschubst wurden. Und das erklärt auch, wieso die Euro-Staaten überhaupt in Aktion traten. Für Griechenland, Irland und Portugal haben IWF und Euro-Länder bislang schon 273 Milliarden Euro bewilligt, und für Griechenland sollen noch einmal 120 Milliarden folgen, bis dann ab 2013 endlich mit dem ESM ein dauerhafter, beliebig erweiterbarer Rettungsschirm von zunächst 700 Milliarden Euro errichtet sein wird. Gerade noch rechtzeitig soll der Stabilitätsmechanismus ESM die Anschlussfinanzierung für die Zahlungsbilanzdefizite der peripheren Länder sichern. Er bietet der EZB, die lange schon Partei mit handfesten Eigeninteressen im europäischen Rettungspoker geworden ist, den Ausweg aus der Sackgasse, in die sie sich manövriert hat.
Die Bundesbank war bei der Finanzierung der Zahlungsbilanzdefizite durch die Druckerpresse nur Erfüllungsgehilfe ohne eigene Kompetenzen. Sie war gezwungen, Geldschöpfungskredite, die sie sonst der deutschen Wirtschaft zur Verfügung gestellt hätte, im Umfang von über 300 Milliarden in die GIPS-Länder zu verlagern. Der Kredit floss zwar über die EZB und wird gemeinsam von allen Euro-Staaten gemäß ihren Kapitalanteilen besichert, er kommt aber einem fiskalischen Hilfsprogramm der Bundesbank gleich. Hätte die Bundesbank kurzfristige, zu einem Prozent verzinste Eurobonds der Luxemburger Zweckgesellschaft gekauft, deren Verkaufserlös sodann an die Wirtschaft und die Staaten der GIPS-Länder weiterverliehen worden wäre, hätte sich der gleiche Kreditfluss, die gleiche Verteilung der Geldmenge, die gleiche Haftung und der gleiche reale Güterstrom zwischen den Euro-Ländern ergeben.
Im US-amerikanischen System wäre ein ähnlicher Vorgang nicht möglich gewesen. In den USA gibt es zwölf Distrikte der Fed, die von ihrer ökonomischen Potenz her mit den Ländern des Euro-Raums vergleichbar sind. Die Distrikt-Notenbanken haben keine Beziehungen zu den Bundesstaaten, und sie vergemeinschaften ihre gegenseitigen Kreditbeziehungen nicht. Insbesondere muss eine Notenbank, wenn sie ein Zahlungsbilanzdefizit ihres Distrikts mit zusätzlich geschaffenem Gemeinschaftsgeld finanzieren will, die jeweils andere Notenbank, der das Geld zufließt, mit marktgängigen und normal verzinsten Wertpapieren dafür kompensieren. Sie kann sich nicht einfach wie in Europa bei anderen Notenbanken zum Hauptrefinanzierungssatz verschulden. Die Selbstbedienung durch die Druckerpresse ist in Amerika ausgeschlossen. Das erzwingt in der Defizitregion eine Senkung der Preise ihrer Vermögensobjekte, ihrer Güter und ihrer Arbeit, bis das Kapital wieder Interesse an ihr findet und das Zahlungsbilanzdefizit verschwindet.
Im Euro-System will der von Frankreich und den peripheren Ländern dominierte Zentralbankrat diese Selbstkorrektur der Märkte unter allen Umständen mit öffentlichen Mitteln verhindern, um Banken und andere Vermögensbesitzer vor Verlusten und die Bevölkerung dieser Länder vor Einbußen bei dem auf Pump finanzierten Lebensstandard zu schützen. Dafür sind unermessliche öffentliche Kreditströme erforderlich. Nach Schätzungen der Citi-Bank wird man im Endeffekt Rettungspakete von mehr als zwei Billionen Euro benötigen. Das würde Deutschland in die Knie zwingen.
Mit jedem weiteren Rettungspakt würde es unserem Land schwerer fallen, sich aus der Schuldenfalle der peripheren Länder zu befreien, weil die Schreckensgemälde dessen, was bei einer Unterbrechung des öffentlichen Kreditflusses passieren würde, immer bedrohlicher gemalt werden könnten. Aber der Weg in die Transferunion, den Europa auf diese Weise ginge, wäre in Wahrheit noch bedrohlicher, weil er die fehlende Wettbewerbsfähigkeit der südlichen Länder zementieren und den Lebensstandard der Deutschen dauerhaft einschränken würde. Je früher die Politik den Mut aufbringt, sich der grenzenlosen Kreditvergabe zu verweigern, desto glimpflicher wird die Sache für Deutschland und das Euro-System ausgehen.
Hans-Werner Sinn
Professor für Nationalökonomie und Finanzwissenschaft
Präsident des ifo Instituts
Erschienen unter dem Titel „Keine maßlose Rettung!“, Die Zeit, Nr. 29, 14. Juli 2011, S. 33.