''Deutschlands Targetsaldo dürfte wieder steigen''

Christian Siedenbiedel, Frankfurter Allgemeine Zeitung, 25. März 2020, S. 23.

Ökonomen: Wie in den Tagen von Mario Draghi / Bundesbank analysiert Einflussfaktoren

Im Zuge des 750 Milliarden Euro schweren Anleihekaufprogramms „PEPP“ der Europäischen Zentralbank (EZB) dürfte es nach Einschätzung vieler Ökonomen wieder zu einem Anstieg des sogenannten Targetsaldos der Deutschen Bundesbank kommen. Mit PEPP („Pandemic Emergency Purchase Programme“) beteiligt sich die EZB an den globalen Programmen von Politik und Notenbanken zur Eindämmung der ökonomischen Folgen der Corona-Krise. Der Targetsaldo der Bundesbank, das sind  Forderungen gegen die EZB aus dem Zahlungsverkehrssystem „Target 2“, war in den Jahren der Euro-Krise und danach deutlich angestiegen und hatte für viele rege Diskussionen gesorgt. Zuletzt war der Saldo aber bis Januar dieses Jahres zurückgegangen. Das hatte die Debatte etwas beruhigt. Im Februar war ein ganz leichter Anstieg bis auf knapp 822 Milliarden Euro zu beobachten, wie die Bundesbank berichtet.

Der Rückgang des Targetsaldos bis Januar habe mit der Einführung von Freibeträgen bei den Negativzinsen der Banken zu tun gehabt, sagte Carsten Brzeski, der Deutschland-Chefvolkswirt der Bank ING. „Das sogenannte Tiering hatte dazu geführt, dass die Target-2-Salden etwas konvergierten“, sagte Brzeski. Vor allem italienische Banken hätten „Luft“ bei ihrer überschüssigen Liquidität gehabt, die sie ausländischen Banken zur Verfügung stellten. „Mit dem neuen Anleihekaufprogramm sollten die Target-2-Salden eher wieder zunehmen und auseinanderlaufen - wie wir das in den besten Tagen der Anleihekäufe von EZB-Präsident Mario Draghi sahen.“

Corona werde die Targetforderungen der Bundesbank deutlich steigen lassen, meint auch Jörg Krämer, der Chefvolkswirt der Commerzbank. Diese seien in den Jahren gestiegen, in denen die EZB in großem Stil Anleihen kaufte. „Den Gegenwert haben Anleger offenbar bevorzugt in Deutschland angelegt“, meint Krämer. „Dasselbe Muster erwarte ich für die kommenden Monate.“ Der Bonner Ökonom Martin Hellwig meint: „Wenn die Banca d'Italia als Teil des Eurosystems Anleihen in Frankfurt kauft, wird der deutsche Targetsaldo steigen. Aber wenn das weiter auf eigene Rechnung geht, kann uns das ziemlich egal sein.“

Er gehe davon aus, dass der Targetsaldo der EZB steige, also weniger stark negativ werde, weil viel Geld nach Amerika gebracht werde, was unter Ausnutzung der neuen Swap-Linien der amerikanischen Notenbank Fed geschehe, sagt Hans-Werner Sinn, der frühere Chef des ifo-Instituts. „Eindeutig scheint mir auch die Erwartung, dass der italienische Saldo stärker negativ wird, weil Geld von da abgezogen wurde“, sagt Sinn: „Die spannende Frage ist, ob per saldo Geld nach Deutschland floss oder  abgezogen wurde, denn Deutschlands Nimbus als sicherer Hort hat Risse bekommen.“ Die Erwartung der Märkte, dass sich die Vereinigten Staaten als sicherer Hafen in der Corona-Krise erwiesen, erscheine ihm aber als trügerisch - er rechne dort auch mit einer Erschütterung „in wenigen Wochen“.

Mit den treibenden Faktoren für die Targetsalden hat sich unterdessen die Bundesbank in ihrem aktuellen Monatsbericht auseinandergesetzt. Sie hat dafür mit einem - zumindest aus Ökonomen-Sicht - vergleichsweise einfachen sogenannten „bayesianischen vektorautoregressiven Modell“ die Entwicklung der Salden in den vergangenen 20 Jahren auf ihre Einflussfaktoren hin untersucht.

Das Ergebnis: Man könne vier Phasen unterscheiden, schreibt die Bundesbank, in denen jeweils die europäische Geldpolitik sowie europäische und globale Risiken einen unterschiedlich starken Anteil an der Erklärung der Targetsalden hätten. In der ersten Phase nach der Euroeinführung hätten sich die nationalen Salden auf niedrigem Niveau bewegt und bisweilen die Vorzeichen gewechselt. Die zweite Phase, die mit dem Ausbruch der Finanzkrise begann und sich mit der Euro-Krise im Jahr 2010 verstärkte, sei von einer deutlichen Ausweitung der Salden geprägt gewesen. Im Jahr 2012, nach Mario Draghis Ankündigung, den Euro zu retten „Whatever it takes“, habe die dritte Phase mit einem sinkenden deutschen Saldo eingesetzt. Die vierte Phase habe im Jahr 2014 mit einem neuerlichen Anstieg begonnen, Mitte 2018 hätten die deutsche Targetforderungen den bisherigen Höchststand von fast einer Billion Euro erreicht. „Diese Zunahme stand jedoch nicht in Zusammenhang mit einer europäischen oder globalen Finanzkrise“, schreibt die Bundesbank, stattdessen spiegelten sich dort die Anleihekäufe der Notenbank. „Die Schätzergebnisse bestätigen die Vermutung, dass die zwischen den Jahren 2015 und 2017 abermals positiven Targetströme zu einem wesentlichen Teil der europäischen Geldpolitik, also dem APP, und nur noch zu einem geringeren Teil der Risikobewertung innerhalb des Euroraums zuzuordnen sind.“ Zudem legten die Ergebnisse nahe, dass der Rückgang der deutschen Targetforderungen in den Jahren 2018 und 2019 zu einem großen Teil auf die Rückführung der Netto-Anleihekäufe zurückzuführen sei.

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